米塞斯的經濟學課 · 第05講 貨幣、利息與商業周期

有兩個純粹的理論問題，其產生的嚴重影響和嚴重後果怎樣估計都不為過。 兩個問題中的第一個與收取利息相關。讓我們回到亞里士多德的名言：「錢不能生出錢來。」亞里士多德發現，利息問題是一個很困難的問題。他要對利息是為使用貨幣而支付的錯誤觀點負責。許多世紀以來，這是法律禁止貸款計息的理論基礎。人們只看到了貸款的利息，他們不認為利息源於人的行為的一般範疇，不認為利息源於這樣的事實，即所有人不可避免地、無一例外地都認為現在的商品比未來的商品更有價值。因此，這意味著未來商品相對於當前商品的貼現價值和貼現價格不能簡單地以政府法令、規則或命令來消除。當羅馬帝國的「資本主義」崩潰時，高度發達的羅馬經濟體系被入侵的蠻族部落經濟取代，那是一種基於每家每戶的田地而自給自足的純農業經濟，對收取利息的全面禁止亦不斷加強。 路加福音V-35. 《詹姆斯國王版》：「你們要愛你們的仇敵，行善，借貸，不要指望任何回報。」——原編者注 在歐洲的許多地方，曾有反對收取利息的鬥爭。領導這場鬥爭的是教會。一千年來，教會的議會一再重申無條件禁止利息。但是，為了找到這一禁令的理論基礎，他們不能使用福音書和《新約》，他們必須回到摩西律法。他們在其中找到了一段話，這段話提到了貸款給猶太人（而不是外邦人）的利息。後來，12世紀初，神學家在福音書中發現了一段話  ，這段話也可以被解釋為反對收取利息。然而，這段話並沒有具體提到收取利息：「借貸，不要指望任何回報。」我認為這個翻譯是正確的。這引發了一個問題，雖然不需要我們深入探討，卻引起了神學家和法律史學家的爭論。 一方面是教會禁止收取利息的法規——教會非常熱衷於執行教會法；另一方面是現實，是人們的實踐。貸款是必需的。在教會權力（包括宗教權力和世俗權力）之下的國家，現代銀行業在緩慢地發展。神學家開始研究利息問題，以確定是否有理由證明收取利息是合理的。這些研究是經濟法則與教會法教義之間鬥爭的開始。神學家們討論了許多問題，並且至少消除了錯誤觀念：放貸者通過收取貸款利息從借款者那裡榨取了不公平的利益。然而，在美國許多教科書中，我們仍然可以找到這種錯誤觀念。 然而，還有另一個問題：如果你增加可供借貸的貨幣供應，你就會給貨幣市場（短期貸款市場）帶來利率下降的趨勢。如果利息不是給予使用了某人一定量貨幣的回報，而實際上取決於未來商品相對於當前商品的折現（且這與貨幣供應量大小無關），那麼貨幣供應量增加導致的初始利率下降，將如何逆轉，又憑什麼會逆轉？換句話說，儘管有增加的貨幣供應，但會出現一個重建利率的過程來反映人們對未來商品相對當前商品折現的評估，這個過程是怎麼樣的？有些人否認存在這種現象。有些人簡單地宣稱，增加貨幣或貨幣替代品的數量，將產生利率一步步下降的漸進趨勢，直到利息最終完全消失。事實上，有些人認為，這是實現豐裕的正確方式，可以為所有人創造富足，讓每個人都富有。 我們必須明確區分兩種銀行交易。對於銀行家而言，商人和經濟學家是指用他人的資金放貸的人（只借出自己資金的人是放貸人）。銀行家是從人們那裡獲得存款的人，他拿了別人的錢，然後再把這些錢借給其他人。他的商業收益源於他付給存款人的利息和他從借款人那裡收取的利息的差額。這就是銀行業的真正業務，銀行家的真正業務。 19世紀，現代銀行業方式的發展——銀行券的發行和支票存款的出現，導致了兩個嚴重的問題：信用媒介和信貸擴張。 這是一個歷史演變過程，最初發生在英國，然後發生在其他國家。人們將錢存在後來被稱為銀行家的人那裡，以求妥善保管——早些時候，這些人是倫敦的金匠。儲戶從這些金匠那裡得到他們存款的收據，可用於支付。如今，我們將這些收據稱為「銀行券」。當所涉的金匠信譽良好時，其他人沒有理由不接受其收據。金匠和早期銀行家很快發現，他們沒有必要將與發行的全部收據總金額相對應的資金都存在金庫里作為儲備——他們可以發行比實際現金儲備更多的收據，即更多的銀行券。他們發現，他們可以將部分儲備貸出，通過銀行操作，發放的信貸可以超過實際存款所允許的數額。因此，他們發現了我們稱之為「信用媒介」的東西。 第二個有嚴重問題的業務是信貸擴張，這可謂我們這一時代最重要的經濟問題。信貸擴張意味著銀行家向人們貸出的貨幣多於儲戶的存款。銀行家發行這種超額銀行券，或者超額的隨時可提取的支票存款，就是信貸擴張。問題是：「這種操作的後果是什麼？」開始時，這種類型的信貸擴張不太嚴重，也不太危險，因為這是城市裡信譽良好的個人銀行家做的，而他們的銀行券可能會被人們接受，也可能被拒絕。你可以去找銀行家，從他那裡獲得一筆完全由超額銀行券、信用媒介構成的貸款，即完全由信貸擴張構成的貸款。然後，問題來了：你的客戶和你的債權人是否真的願意接受該銀行家發行的銀行券來付款？我們可以設想某個債權人進行了一筆這種可疑的交易，他說：「接受這些銀行券總比繼續等待對方付款好些。」但隨後，他會立即去找發行這些銀行券的銀行家要求兌付，從而減少未兌付的超額銀行券的數量。因此，只要信貸擴張仍然局限於受商事法律約束的私人銀行和私人企業之間的交易，信貸擴張的危險就不是很大。只要超額銀行券可以退回發行銀行進行兌付，信貸擴張就有所制約，也就不會有任何規模可觀的信貸擴張。 但是很快，各國政府就侵入了這一領域。它們的侵入源於它們錯誤地認為，通過發行流通信貸、超額信貸、信用媒介以及比他們從公眾那裡得到的更多的貨幣，銀行能夠降低利率水平。 我在前面曾指出，關於利息的一個重大誤解是古代遺留下來的。在古代，富人是債權人，窮人是債務人，這是正確的描述。而其結果是，高利率是壞事的觀念盛行。人們不願意接受利率是一種不受政府影響的市場現象。他們認為，利率只是經濟發展和進步的障礙。許多人甚至認為，利率是因自私的放債人的貪婪而產生的，政府有責任與其鬥爭。現代資本主義得以發展，要歸功於政府在經過了千百年的錯誤之後，終於放棄了它們應該干預市場價格、干預工資率等觀念。如果18世紀時政府沒有放棄對價格和工資的干預，資本主義就不會發展。這種發展為我們當代的經濟改善鋪平了道路。然而，它在利率方面並沒有完全成功。 的確，在自由主義和資本主義的時代，以前限定最高利率的政府法令被廢除了。但這些法令之所以被廢除，只不過是因為政府認為自己發現了降低信貸成本的一種新方法，即通過銀行的信貸擴張來降低利率。在此過程中，私人銀行家完全從這個行業消失了。政府給予政府銀行以特權，這些銀行享有發行信用媒介的壟斷權。這樣做也並不容易，因為有一些阻力。在美國，建立美國發行銀行的努力曾有兩次被大多數人挫敗。 政府的這種做法是推行一種處理此問題的非常軟弱無力的「折中」辦法。一貫支持信貸擴張制度的人可能會說：「如果可以通過信貸擴張降低利率，為什麼不乾脆徹底廢除它，讓利率消失，給每個人貸款而不收取任何利率呢？這將是一種解決社會貧困問題的方案——可以給每個人貸款。為什麼不呢？」但是，政府並不認為他們能夠完全廢除利率。 社會兼容主義是一種由比利時企業家和化學家歐內斯特·索爾維提出的社會經濟體制理念，旨在通過一種新的貨幣和信貸體系來解決社會問題，特別是貧困和失業。根據該體系，政府和中央銀行會創建一個公共信貸機構。通過這個機構，信貸將以低利率或零利率發放給公民和企業，以促進投資、創新和消費，從而創造就業機會並提高人們的生活水平。——譯者注 阿爾伯塔實驗是指20世紀30年代加拿大的阿爾伯塔省在威廉·阿伯哈特（William Aberhart）的領導下實施的一系列社會和經濟政策。該實驗基於英國工程師克利福德·H. 道格拉斯社會信用的概念。社會信用是一種旨在通過改變貨幣和信貸制度來解決社會和經濟問題，比如貧困和失業的經濟理論。其核心思想是為公民提供一種來自國家生產能力的「社會紅利」或「基本收入」，並調控商品和服務的價格，以確保購買力得到維持。——譯者注 法國學者皮埃爾-約瑟夫·普魯東（Pierre-Joseph Proudhon）和弗雷德里克·巴斯夏之間曾有一次著名的書信交流。普魯東是巴斯夏的反對者。普魯東認為，建立這樣的信貸發行銀行，可以讓利率完全消失。巴斯夏不同意，但他沒有找到非常正確的立場，他支持一種「折中」的解決方案，也就是說，他認為應該允許利率上升到某個點，但不能「過高」。這種「折中」立場後來成為世界普遍接受的學說。那些仍然堅持認為通過信貸措施降低或完全消除利率就可以為所有人創造財富的人，被稱為「貨幣怪人」。這種稱呼沒有道理，他們只不過比那些支持官方「折中」政策的人更加邏輯一致。一些大力鼓吹大幅降低利率的倡導者在其他領域是非常傑出的人，比如比利時商人兼化學家歐內斯特·索爾維（Ernest Solvay），他認為通過建立「社會兼容主義」  有可能讓所有人幸福。在加拿大，還有阿爾伯塔實驗（Alberta Experiment）  ，這是英國人克利福德·H. 道格拉斯（Clifford H. Douglas）的一個計劃。道格拉斯稱之為「社會信用」。 人們為什麼會錯得離譜，誤認為信貸擴張沒有不好的後果呢？這是因為人們為此發展出了一套特殊的理論。有人說，在經濟體系中，信貸擴張有一種自然限制。他們說，商業交易所需的貨幣量是由「商業需求」決定的，銀行的信貸擴張如果不超過這些「商業需求」，就不會造成任何損害。其觀點為：原材料生產商向製造商出售原材料，並向其開具匯票；購買原材料的商人將匯票拿到銀行；銀行貼現匯票，向他提供信貸以支付這些原材料；三個月後，製造商用這些原材料製成成品賣掉，還清他所獲得的貸款。因此，支持信用擴張的人表示，銀行如果僅僅是提供信貸讓商人購買這些原材料，就不會有危險。他們說，如果銀行僅限於為已經進行的業務提供信貸，那麼因為此目的而向銀行申請信貸額就會受到「商業需求」——國內實際進行的準確真實的業務量——的限制。因此，這並不意味著信貸供給的增加，因為信貸供給的增加正好與基於實際交易的信貸需求增加相一致。 然而，這一理論沒有認識到的是，這些「商業需求」取決於銀行提供的信貸額度。而銀行發放的信貸額度又取決於銀行向借款人收取的利率。利率越高，需要貸款的人就越少；利率越低，就有越多的人要求貸款。 每個商人都會計算其項目的預期支出和預期收入。如果他的計算顯示，考慮到成本（當然包括利息成本），交易是不合算的，項目就不會進行。但是，如果發行銀行出現在這個場景中，並創造出額外的流通信貸用於該項目，由此降低了利率，使其低於沒有這種新信貸的情況下的水平，哪怕僅僅降低了0.25%或0.2%，那麼在較高利率下本來不會進行的一些項目現在就會啟動。銀行的信貸擴張創造了對它自己的需求，給人一種印象，即有更多的儲蓄和資本品可用。而事實上，增加的只是信貸的數量。 如果銀行不擴張信貸，如果它不為此目的發放新的流通信貸，也就是說，如果銀行貸出的貨幣僅來自人們的儲蓄，那麼後果是，銀行必然收取比創造了新信貸時更高的利率。而正是由於這種情況下利率更高一點，許多交易就不會進行。但是，如果銀行發放新信貸、新貨幣，它就必須降低利率以吸引新的借款人，因為所有可用資金已經按照當前的市場利率貸出去了。 銀行經常出於政治原因擴張信貸。有句古老的諺語說，如果物價上漲，商業繁榮，那麼執政黨在選舉中就更有機會獲得成功。因此，擴張信貸的決定很多時候受到政府想要實現繁榮的影響。因此，全世界的政府都傾向於支持這種信貸擴張政策。 在市場上，信貸擴張造成了一種錯覺，讓人們認為可用的資本和儲蓄比實際的更多，以及以前由於利率較高而不切實際的項目現在因情況變化而變得可行。商人認為，較低利率表明有充足的資本品可用。這意味著信貸擴張篡改了商人的經濟計算。這給商人、國家和世界留下的印象是，資本品比實際更多。通過信貸擴張，你可以在會計概念上增加「資本」，但你無法創造更多的真實資本品。由於生產總是必然受到可用資本品數量的限制，信貸擴張的結果就是讓商人相信某些由於資本品的現實稀缺而無法實施的項目是可行的。因此，信貸擴張誤導了商人，導致生產扭曲，並造成經濟上的「不當投資」。當信貸擴張使得商人實施這樣的項目時，其結果是人們所謂的「繁榮」。 我們不能忽視這一事實，整個19世紀和20世紀，一直都存在一種執念，雖然不幸的是，這並非反對信貸擴張的執念，但至少反對在信貸擴張問題上給予政府過多的權力。其主要目標是，限制政府對中央銀行的影響力。 在歷史進程中，政府一次又一次地利用中央銀行借款。政府可以向公眾借錢。例如，存了100美元的人可以持有這些美元或將其投資。但是，他也可以選擇不做這些事情，而是購買一份新的政府債券。這種購買不會改變現有貨幣的數量，他為債券支付的貨幣從他手中轉到政府手中。但是，如果政府向中央銀行借款，銀行就可以購買政府債券，而只要擴大信貸就可以借款給政府，這實際上創造了新的貨幣。政府有很多關於如何進行這種借款的好主意。 歷史上，關於政府對中央銀行的影響問題，議會和行政機關之間一直存在鬥爭。大多數歐洲立法機構明確表示，中央銀行必須與政府分開，必須獨立。而在美國，聯邦儲備委員會和美國財政部之間始終存在衝突。這是由經濟法則和政府立法所造成的自然情況。有些政府發現，很容易就可以在不違反法律字面意義的情況下違反立法。例如，在第一次世界大戰期間，德國政府向公眾借款，而德國帝國銀行承諾給予貸款。私人購買德國政府債券只需支付債券金額的17%，而這17%的債券金額就可以獲得6%或7%的收益。因此，債券價格的83%是由銀行提供的。這意味著，當政府向公眾借款時，實際上是間接地從德國帝國銀行借款。結果是，在德國，在第一次世界大戰之前，1美元兌換4.2馬克；到1923年年底，1美元兌換42億馬克。 人們一直都抵制賦予中央銀行權力，但在過去的幾十年里，這種抵制在世界各國已經基本失敗了。美國政府利用中央銀行的權力，向其借款，獲取了其所需開支的相當大一部分資金，後果是通貨膨脹，以及物價和工資水平上漲的趨勢。 毫無疑問，信貸擴張會導致利率下降。那麼，為什麼這並不意味著利率總是能夠保持低水平，甚至讓利息完全消失呢？如果利率不是貨幣現象，而是一般的市場現象，即反映未來商品相對於當前商品以貼現價值交易的情況，那麼我們必須問自己：「信貸擴張導致利率初始下降後，是什麼樣的過程最終使利率回歸到反映市場狀況和經濟總體狀況的水平？」也就是說，如果利率屬於人的行為的一般範疇，而增加貨幣供應和銀行信貸可以導致利率暫時下降，那麼利率是如何重新回歸到能反映未來商品相對於現貨的貼現率的呢？ 在回答這個問題時，我們也是在回答在某些擁有商業銀行和信貸擴張系統的國家中，困擾人們數十年甚至上百年的問題。這就是貿易周期問題——經濟蕭條時期的周期性回歸。從18世紀末開始，在英國以及後來逐步進入現代資本主義和現代銀行業方式的國家，我們可以觀察到一次又一次幾乎規律性發生的事件，即經濟蕭條、經濟危機的出現。我們不是指明顯由某個事件引起的經濟危機，該事件可以解釋那場危機的出現。比如，19世紀60年代初期的美國南北戰爭爆發，美國就不可能再向歐洲運送棉花了，而當時美國南部各州是歐洲唯一的棉花供應商。於是，一場非常嚴重的經濟危機就發生了，從歐洲的棉紡織產業開始，其他產業也遭受了損失。不過，每個人都清楚危機的原因是美國內戰以及向歐洲運輸棉花的中斷。但我們要討論的不是這種因特定的可識別的情況所導致的危機。我們要討論的是所有商業領域的真正危機（儘管有時某些領域比其他領域更嚴重），這是一種人們看不到任何特定原因的危機。 19世紀初，人們開始將這些周期性危機視為經濟研究中最重要的問題之一。19世紀30年代和40年代，英國的經濟學家們這樣回答：「我們要研究的不是經濟蕭條。這種蕭條始終是前期繁榮的結果。我們要問的問題不是『危機的原因是什麼』。我們必須問的是『前期繁榮的原因是什麼』。我們必須問自己，雖然所有資本主義國家都發生了經濟條件無可爭議且確定的發展，但為什麼發展不是穩步上升，而是呈現波浪狀的運動。在這種運動中，反覆出現繁榮時期，而繁榮時期總是緊隨著蕭條時期。」以這種方式，危機問題就轉化為貿易周期問題。針對貿易周期問題，人們提供了許多解釋，但或多或少有些錯誤。 我只想提及其中一種解釋。這是著名經濟學家威廉·斯坦利·傑文斯的觀點。他的說法很有名氣。他將經濟危機歸因於太陽黑子。他說太陽黑子導致農業收成不好，而這意味著經濟不景氣。若當真如此的話，為什麼企業不能像適應其他自然現象一樣適應這種自然現象呢？ 如果存在信貸擴張，那麼利率必然會降低。銀行如果要為新增的信貸找到借款人，就必須降低利率或降低潛在借款人的信貸資格。因為在以前的利率下，所有那些想要貸款的人都已經得到了貸款，銀行必須以較低的利率提供貸款，或者將那些前景不佳的企業以及信用較差的借款人納入以原來的利率授予貸款的對象之中。 當個人消費少於他們的生產時，多餘的產品就會作為儲蓄。因此，當貸款的資金來自儲戶時，這代表了可用於進一步生產的實際商品。但是，當基於信貸擴張發放貸款時，商人會被誤導，沒有實際商品支持這些貸款，只有新創造的信貸。這導致經濟計算的錯誤。信貸擴張產生了系統性錯誤，給予每個商人這樣的印象：昨天因為資本品不足而無法執行的項目，現在可以執行了（因為信貸擴張）。結果是，商業活動更加頻繁，這意味著生產要素的價格上漲。但資本品數量其實並沒有增加。因此，商業活動的頻繁意味著一次人為的繁榮。生產要素的生產者看到他們賣出的價格比昨天高而高興。但這種情況不可能永遠持續下去，因為沒有生產更多的物質生產要素。這些生產要素的價格隨著新信貸的借款人的競爭和抬價而越來越高。然後，最終有兩種可能性。 商業要求越來越多信貸，要麼銀行通過創造越來越多的信貸來滿足這種需求（1923年德國就是如此，導致貨幣完全崩潰），要麼有一天，出於某種原因，他們意識到必須停止信貸擴張，銀行停止創造新的信貸借出。那麼，已經擴張了的企業就無法獲得新的信貸來支付必需的生產要素，也就不能完成他們已承諾的投資項目。由於無法付賬，企業會以低價拋售庫存。然後，恐慌和崩潰隨之而來，蕭條便開始了。 在信貸擴張的情況下，整個國家乃至全球的經濟體系就像某個僅擁有有限建築材料供給的人想要建造一座家園。但由於技術計算能力不足，他犯了一些錯誤。他認為可以用他有限的建築材料建造出一座大房子。因此，他從修建過大的地基開始。但只有到了後面，他才發現自己犯了一個錯誤，無法按原計劃建好房子。那麼，他必須放棄整個項目，或者以尚能利用的材料建造一座小一些的房子，任由部分地基閒置。這就是某個國家或全球在經歷了信貸擴張引發的危機結束時所處的境地。由於寬鬆信貸，商人在經濟計算中犯了錯誤，發現那些過分雄心勃勃的計劃因生產要素不足而無法完成。 無論是在英國還是其他地區，實際上，在每一個經歷過信貸擴張的國家，在危機之前的每一個繁榮時期，你都會發現有人說：「這不是一次隨後會帶來危機的繁榮，只有不了解情況的人認為會有危機。這是最終的繁榮——永恆的繁榮。我們再也不會遇到那樣的危機了。」越是相信這種永恆繁榮口號的人，當他們發現「永恆」的繁榮並不持久時，他們就會變得越絕望。 See Ludwig von Mises，「The Causes of the Econimic Crisis」（1931）in Percy L. Greaves，Jr,，ed.，On the Manipulation of Money and Credit: Essays of Ludwig von Mises（Dobbs Ferry，N. Y.： Free Market Books，1978），pp. 173—203，esp. pp. 186-192. 1929年之後，與之前的蕭條相比，這次的情況更為惡化的一個原因是：當時美國的工會真的非常強大，不願意接受危機將帶來的那些影響，即不允許貨幣工資率大幅度下降，而這正是美國及其他國家的之前危機的後果。在部分行業，貨幣工資稍有下降，但總的來說，工會成功地維持了繁榮時期人為提高的工資水平。因此，失業人數也保持在相當高的水平，並且失業持續了很長時間。另一方面，那些沒有失去工作的工人則享受著工資不與商品價格同等程度下降的好待遇。某些勞動群體的生活條件甚至還有所提高。 這與20世紀20年代後期英格蘭的情況相同，這對產生凱恩斯爵士的理論和近年來進入實踐的信貸擴張觀念有重要影響。英國政府在20世紀20年代犯了一個非常嚴重的錯誤。英國確實必須穩定貨幣，但不只是穩定貨幣。1925年，英國讓英鎊回到了戰前的黃金價值。這意味著，此後的英鎊比起1920年的英鎊更重，購買力更高。像英國這樣要進口原材料、食品以及出口製成品的國家，不應該讓英鎊變得更貴。正如希特勒所說的：「他們要麼出口，要麼挨餓。」而在這樣的國家，工會不能容忍工資水平下降，這就意味著，以英鎊計價的製造英國產品的成本增加了，相對於沒有以類似方式回歸金本位制的國家而言。隨著成本上升，你必須以更高的要價來維持業務。因此，你要出售的產品的數量減少，從而必須削減生產。於是，失業率上升，並出現長期的大規模失業。 因為政府不可能與工會就降低工資的問題進行協商，所以政府於1931年貶值了英鎊，貶值的幅度遠遠超過了1925年升值的幅度，他們聲稱，這是為了鼓勵出口貿易。其他國家也做了同樣的事。捷克斯洛伐克貶值了兩次。美國於1933年跟進。以法國為標準的國家（法國、瑞士）在1936年跟進。我之所以提到此事，是因為我們需要認識到，為什麼1929年的危機（它不過是一場信貸擴張的危機）與之前的危機相比，持續時間更長，後果也更嚴重。當然，有人會說，資本主義的危機會一次比一次嚴重；他們說，俄國沒有貿易周期。俄國當然沒有，它一直處於蕭條狀態。 我們必須認識到，19世紀和20世紀的歷史上，信貸擴張是受限的這一事實具有巨大的「心理」重要性，非常大的重要性。儘管如此，商人、經濟學家、政治家和民眾普遍都認為，銀行的信貸擴張是必要的，利率是繁榮的障礙，而「寬鬆」的貨幣政策是好政策。每個人，包括商人和經濟學家，都認為信貸擴張是必要的。如果有人試圖說信貸擴張可能會帶來一些弊端，他們就會非常生氣。19世紀末，如果支持反對信貸擴張的英國貨幣學派，就會被認為幾乎是不道德的。 Knut Wicksell，Interest and Prices（New York： Macmillan，［1898］1936）. 當我開始研究貨幣和信用理論時，我發現在所有的相關文獻中，只有一位在世的學者真正看到了信用擴張的問題，他就是瑞典經濟學家克努特·維克塞爾。  我們不能沒有信貸擴張的觀點即使在今天仍然盛行。如果不對其進行真正必需的嚴肅鬥爭，我們就不可能擊敗所有支持信貸擴張的意識形態力量。當然，大多數人根本不會去思考信貸擴張問題。但政府對此有非常明確的觀念——他們說：「我們離不開信貸擴張。」 從根本上說，信貸擴張是公民權利的問題。代議制政府建立在這樣的原則之上：公民需要向政府繳納的稅收，只是那些依照憲法合法頒布的稅收。「無代表不納稅。」然而，政府認為，他們沒法要求公民繳納足夠的稅款以覆蓋全部的政府支出。如果政府不能用法定的稅收來支付其開支，政府就會從商業銀行借款，於是擴張信貸。因此，代議制政府實際上可能成為信貸擴張和通貨膨脹的策動者。 如果信貸擴張和其他形式的政府通貨膨脹制度在17世紀就發明了出來，那麼斯圖亞特王朝與英國議會之間的鬥爭歷史將會非常不同。如果查理一世（Charles Ⅰ）可以徑直下令英格蘭銀行（在他的時代尚不存在）給他授信，那麼他獲取所需資金就不會有任何問題。他將有能力組建國王的軍隊並擊敗議會。這只是其中的一個方面。 第二個方面是，我不相信美國能夠在心理上承受1929年那樣的危機重演。而避免那種危機的唯一辦法是防止（人為的）經濟繁榮。我們已經在這場（人為的）經濟繁榮中走得很遠了，但我們仍然可以及時停下。不過，這裡存在著巨大的危險。資本品數量有限且稀缺，因此會限制可執行的項目，並使許多項目在當時看來不可行，而信貸擴張通過賬面上報告的資本增加的幻覺（以美元計價）可以掩蓋這一實情。信貸擴張製造了可用資本的幻覺，但實際上並沒有那麼多可用資本。 19世紀的根本問題在於，人們沒有認識到這些問題。結果資本主義備受懷疑，因為人們相信，周期性的經濟蕭條是一種資本主義現象。許多人預計經濟蕭條會逐漸惡化。如果我們想要改變這一趨勢，我們就必須認識到，健全的信貸政策承認資本品具有稀缺性的事實，資本不是只靠信貸擴張就能增加的。我們的商人和政治家必須認識到這一點。