米塞斯的經濟學課 · 第07講 貨幣、信用與商業周期

大家都知道貨幣替代品的起源。英國人過去時常把黃金寄存在倫敦的金匠鋪子裡。稍後，他們把金匠開的收據作為交易和現金持有的替代品。持有人有權得到一定數量貨幣的票證與有權得到一定數量麵包的票證的區別在於，如果他想得到麵包，那麼他必須兌現麵包票證。然而，如果麵包師考慮到現金票證的價值並願意將其作為現金持有，那麼他也可以直接用現金票證來得到麵包。 金匠很快發現，他們可以發行比所儲備的黃金更多的現金票證以及更多的貨幣替代品。這意味著，該國的貨幣量以信用媒介和貨幣證書（money certificate）的形式增加了，超過了黃金的儲備量。這裡出現的一個問題是，因為信用媒介可以無中生有地創造出來，那麼理論上，它就沒有限制，或者說看起來是這樣的。 信用媒介的創造代表了一種引發價格上漲的因素。如果信用媒介出現在借貸市場上，那麼作為額外的信貸供給，它還會產生另外一種效果：增加的供給會立即暫時性地降低利率。利率是由於個人時間偏好而產生的一種真實的市場現象，這一點沒什麼可爭論的，它不僅僅是一種貨幣現象。然而，利率受貸款市場上貨幣量增加的影響。貸款市場上貨幣量的增加導致貨幣利率的降低。這種再調整是怎麼產生的呢？這就是商業周期的問題。 在討論貨幣替代品和信用媒介時，也就是在討論超出銀行儲備的貨幣替代品數量時，我們絕不能忘記，發行這種信用媒介的銀行家或銀行的立場很微妙。只有當銀行家口碑良好時，人們才願意持有這些超額的貨幣替代品，而不是要求贖回（這會讓銀行破產）。更重要的是，我們首先要意識到，要讓人們把貨幣替代品當作貨幣並不容易。最初，貨幣替代品受到懷疑，人們不是很情願接受讓它們來代替黃金。當代人難以意識到這一點，因為近些年來，政府對貨幣替代品進行保護，並將其強加到人們頭上。而且，現在這些貨幣替代品被宣布為法幣，因此，債權人受到法律的約束，必須接受債務人以貨幣替代品償還債務，便如它們是真正的貨幣那樣。 宣傳家們傳播了許多關於私人貨幣替代品的故事，宣稱政府能出色地發行貨幣替代品。這些故事由一位不知姓名的美國人濃縮成了一句格言：「銀行業的自由貿易就是欺詐的自由貿易。」然而，經濟學家的看法不同，他們認為銀行業的自由貿易是防範政府發行劣質銀行券的唯一措施。 不幸的是，主要的問題在於，所有的人（即使在自由主義時代和古典經濟學家的時代）都認為利率是一種貨幣現象，而不是市場現象。古典經濟學家將價格和工資解釋為市場現象，但他們並不樂意說利率也是一種市場現象。這是亞當·斯密所寫的《國富論》的缺點之一。他駁斥了貨幣的稀缺會讓商業情況變糟的觀念，但他不打算攻擊由來已久的針對高利率、「高利貸」的法律。傑里米·邊沁（Jeremy Bentham）是第一個反對這些陳舊的利率觀點的人，他於1787年出版了《為高利貸辯護》（Defense of Usury）一書。 人們認為高利率是經濟貿易和發展的障礙，覺得不論如何，只要能把利率降下來就是幸事。因此，增加貨幣替代品被看作好事，因為它能降低利率。在所有其他情況保持不變的條件下，如果製造貨幣的人，即發行銀行，提供了額外的貸款，潛在的貸款人就必須降低利率以吸引額外的借款人。這被認為是有利的事，而且公眾輿論也積極支持。 並非所有的自由主義者都意識到了利率是一種經濟現象而非貨幣現象，這是致命的悲劇。這些自由主義者不僅不反對，甚至還協助建立了新增的享有特權的政府中央銀行，因為他們認為這些中央銀行能降低利率。結果是，短期內利率降低，出現短暫的繁榮。但是稍後，經過一段時間，不可避免地會出現經濟危機，出現蕭條。人們開始認為，周期性蕭條和商業周期是資本主義的固有特徵。這已成了人們反對資本主義的主要原因之一。在美國，1929年大蕭條的影響仍很明顯地反映在人們對其錯誤的解釋中。 堅信低利率是好事的後果就是，信用擴張變得非常受歡迎——起初是在那些存在資本主義和銀行系統的國家。18世紀末，英國已經受到了循環經濟危機的影響。後來，這些危機開始影響其他國家，先是那些資本主義更為發達的歐洲國家，比如荷蘭、法國和最發達的德國城邦漢堡和不萊梅。伴隨著資本主義的擴散，這些周期性的經濟危機才進入其他國家。比如，在1857年的蕭條中，奧地利的資本主義發展狀況還相當落後，因此奧地利只受到了非常輕微的影響。奧地利政府做了一些在當時非常驚人的事。出於政治因素，奧地利要援助德國漢堡。奧地利以重兵押運了整整一列車白銀到漢堡，以支持漢堡的銀行系統。當時，奧地利仍處於世界之外。但是到了1873年，在下一次蕭條襲來時，奧地利已深陷其中，以致維也納成了危機中心。 經濟學家開始提出關於是什麼導致這些危機的問題。薩伊定律（Say's Law）只是證明了什麼不能被當成原因——生產過剩。稍後，一群英國經濟學家和銀行家開始意識到，問題在於盛衰循環的經濟周期，而導致蕭條的原因正是之前的繁榮。要消滅蕭條，我們必須消滅之前的繁榮和銀行所製造的信用擴張。 但這尚不是完整的解釋。這可以用來解釋英國和其他幾個國家的狀況，這些國家在當時已經具備了這種銀行系統。這種解釋假設世界其他地方沒有那種信用擴張。比如，通貨學派（Currency School）論述，如果英國存在信用擴張，導致英國繁榮和價格上漲，而世界其他地方的價格保持穩定，那麼英國的出口額將會減少，收支平衡會驅使金塊從英國運到世界其他地方。紙幣的持有人要求贖回他們的鈔票。英國銀行的儲備降低，因此銀行必須限制發行銀行券，以保持銀行自身的償付能力。這便引發了蕭條。就其本身而言，該理論是正確的，但它沒有考慮到有可能所有國家都擴張其通貨，這種情況就解釋不了貨幣的流出。 通貨學派的理論犯下了一個嚴重的錯誤，它未能意識到由紙幣引發的通貨膨脹與由支票貨幣引發的通貨膨脹之間沒有不同。在1844年的立法，即《皮爾法案》（Peel's Act）通過後，英國不可能再以紙幣的方式擴張貨幣，其他國家也採取了類似立法。但限制紙幣的立法全然不管支票貨幣。於是，1844年的這一立法未能制止通脹繁榮。次年，英國又出現了基於支票貨幣的通脹繁榮，這令人們覺得整個理論都毫無價值。 通貨學派理論是銀行學派（Banking School）貨幣數量理論的基礎。英國銀行學派發展出了這一理論，認為商業對貨幣的需求量是一定的。他們說，如果銀行限制其創造的銀行票據、支票貨幣和紙幣，讓它們不要超過「商業需求」的數量，這就絕不會引起通貨膨脹。讓我們假設發行銀行只貼現那些真實商業交易產生的匯票。棉花商出售一定數量的棉花給棉紡商，棉紡商需要支付貨款。他開出一張匯票，由銀行貼現，這就產生了新增貨幣。三個月後，原棉變成棉紗售出，貸款被還清，新增貨幣消失了。在這套體系下，人們相信「商業需求」自動地產生商業所需的貨幣。 這一理論在19世紀下半葉相當流行，而它的錯誤也同樣流行。「商業需求」會自動限制新增貨幣產生的想法是錯誤的。它運用於實踐，會導致周期性的通脹繁榮。雖然沒人介意繁榮，但與繁榮相繼而來的蕭條沒人喜歡。 50年間，這一方面的研究毫無進展。然後，19世紀末，瑞典經濟學家克努特·維克塞爾（Knut Wicksell）於1898年出版了《利息與價格》（Interest and Prices）一書。維克塞爾指出，這種商業交易的數量並不獨立於銀行的行為。如果銀行家降低貼現率，買方需要為原材料支付的貨款變少，交易看起來就比原來更有利可圖。因此，銀行可以通過降低利率來增加「商業需求」。而當利率降低時，銀行就會擴張，這是通貨膨脹性擴張。所以，貨幣數量理論的破滅歸功於維克塞爾。而在1912年，拙作《貨幣與信用理論》出版。這一理論可追溯到利息理論的首創者——威廉·斯坦利·傑文斯（William Stanley Jevons）和龐巴維克。這是貨幣理論，也是循環理論，即商業周期的奧地利學派理論。 《皮爾法案》的生效時間是1844年，接著是1845年和1846年的通脹繁榮，隨之而來是1847年的蕭條。1848年，《共產黨宣言》問世，宣稱資本主義制度導致了周期性危機。《宣言》稱，危機會一次比一次更為嚴重，直到最終使資本主義制度崩潰。1857年、1866年、1873年以及1929年，人們都在等著註定的「那一天」。許多經濟學家也這樣認為。這是國際聯盟所持的哲學，也是聯合國中許多「不聯合」的國家所持的哲學。他們不相信蕭條的發生與信用擴張有什麼關係，他們相信經濟周期是資本主義制度固有的，因此必須建立一個特別的委員會來對付經濟周期。 開始時，信用擴張流行是出於低利率對每個國家以及全世界都是幸事的觀念。信用擴張被認為是降低利率的工具。政治家希望為他的國家和人民帶來繁榮。政府想要保持低利率，甚至1924年的美國總統柯立芝（Coolidge）都想要低利率。人們試圖提高或降低工資、價格，但是你絕對找不到一個政府或政治家支持提高利率的場合，對此我深感吃驚。這並不是說我支持高利率——我支持市場利率。 政府在最初創建中央銀行時，其目的是通過降低利率來創造繁榮。但是，後來政府賦予中央銀行特權，因為政府自己想要借款，而政府認為中央銀行是廉價貨幣的來源。這是政府的一大絕妙發現。首先，政府授予中央銀行發行的銀行券法幣的地位，並且免除了它們依照合同以金銀贖回銀行券的義務，這些銀行券是人們自願接受的。（如果查理一世能夠為他的軍事冒險籌措資金而不用擔心議會和納稅人的話，他的命運將大為不同——他在1649年被砍了頭。） 現在我想討論人為降低利率的後果。雖然人們同意降低利率，但問題是商業周期和信用擴張，因此人們必然擔心引發蕭條的繁榮。國際聯盟做了一份關於商業周期的報告，是由戈特弗里德·哈伯勒（Gottfried Haberler）教授準備的。報告的開頭明確宣稱，如果銀行不擴張信用，引起隨後蕭條的繁榮就不會發生。因此，人們會認為問題很容易解決——我們只要避免銀行擴張信用，或者至少避免採取招致銀行擴張信用的政府制度和政策。但是不然，他們開始尋找商業周期的其他解釋。有人意識到，不可能通過信用擴張完全取消利率，但是他們否認人為降低利率會有惡果。他們忽略了利率表現的是現貨與期貨之間的市場估值差異。 信用擴張時到底發生了什麼？為什麼我們說，因為缺乏資本，某些事情就會做不了？通過削減足夠的當前消費，從而讓更多的生產者製造更多的耐用投資品，就會影響現在不可行的某些項目（使其可行）。每個人都對決定將來的消費量和投資量起到了一定作用。各個企業家是因為利率而知曉這一點的。如果人們更願意儲蓄，利率就會下降。反之，如果人們打算花錢，利率則會上升。企業家做計劃時要估算預期成本和價格，考慮勞動成本、原材料成本和利率。他如果判斷從事某個特定的項目無利可圖，就不會去做。總會有項目因為錢用來消費而不能進行。 信用擴張人為降低了利率，於是，昨天看起來無利可圖的項目，今天似乎有利可圖了。因此，信用擴張及降低利率的效果是，某些本來不會進行的項目現在開工了。如果我們仔細考慮，我們就會認識到這不是好事。有形的商品並沒有增加。唯一的區別是，銀行無中生有地創造了額外的銀行券或額外的支票貨幣。 後果就是，商人的計算被篡改了。以前，計算準確地反映了可得的生產要素的狀況，並表明了什麼能做和什麼不能做。現在這些被篡改了，因為存在增量的貨幣替代品和信用媒介。商人被人為的低利率誤導，從事那些資本品供給不足的項目。（設想某人的建築材料數量有限。但承建人做了錯誤的估算，於是地基修得過大，而實際上可得的材料沒那麼多。他之前本該意識到材料不夠。其後果是，建造者陷入了危機。） 現實中的情況更為困難。早先本不會進行的那些項目，現在產生了額外的需求，推升了所需原材料的價格。確實，雖然利率低了，但物價高了。如果銀行的信用擴張結束，整個事情就會停止。但是，銀行信用有彈性，於是銀行更多地授信。 隨著工資率上升，人們對消費品的需求也上升了。但是，因為繁榮看起來是普遍性的，企業家決定繼續開展他的工程，導致生產要素包括勞動的價格上漲，而這進一步增加了消費。 同樣重要的是，面對這種增加的需求量，銀行開始提高利率。在每次危機中，謹慎的人都會告訴銀行家：「這是過度擴張，應該削減下來，而你不該以那麼優惠的條件貸款。」但銀行說：「看，我們的利率升高了，而即使利率升高了，貸款仍有增加的需求。因此，你不能說我們的廉價貨幣政策得為繁榮負責。」 價格變動和利率之間的關係是由歐文·費雪貢獻的。在價格上漲的時期，貸款人無須放貸就可自行倒賣貨物獲利。另外，借款人可獲得額外的利潤，因為當他歸還貸款時，他用借來的錢購買的貨物價格更高了。因此，當存在價格上漲的趨勢時，利率的增長會比真實利率的增長更多。利率的這種額外增量就是「價格溢價」。因此，相比之前的利率，在數學上看起來上漲了的利率仍然太低了，如果考慮到利率加上價格溢價的話，那麼利率本應該更高。（在1923年的德國，德意志銀行將貼現率提高到聞所未聞的90%，但以當時的價格溢價來看，貼現率應該是10000%。） 在投機的階段，股市價格上漲，每個人都興高采烈，對股票一無所知的人也入市了，人人得到了授信。所有這些症狀都眾所周知。同樣眾所周知的是，這種繁榮將如何崩潰，以及其後果和特徵是什麼。問題是：這是怎麼回事？是什麼弄糟了整個局勢？ 全名亞爾馬·賀拉斯·格里萊·沙赫特（Hjalmar Horace Greeley Schacht，1877—1970），德國經濟學家、銀行家，1923—1943年在德國政府擔任多個職位，包括德意志銀行行長和經濟部部長。——譯者注 1929年，美國存在信用擴張的情況，貨幣低廉。於是，其他國家從美國貸款，美國產生了積極的貿易平衡狀況。美國的出口比進口多，因為其他國家用不著付款——他們可以通過貸款來支付。「邪惡」的沙赫特（Schacht）  先生比紐約的大銀行更清楚這是怎麼回事。任何人想要借錢都沒問題。（從美國借錢太容易，以至於西里西亞的一座小鎮都修了室外的熱水湖來種植熱帶植物。） 據說繁榮的特徵就是普遍的投資過度。這是不可能的。可用於投資的數量為先前的儲蓄，以及前一年的產品中相當於過去幾年所消耗的設備和可用來替換廢舊工具的部分。（可能是以更好的或不同的機器來替換舊機器。許多製造商由此完全改變了他們的產品。）除此之外，沒有可用來投資的東西，因此不可能有普遍的投資過度。 當以可用的先前儲蓄和可用的替換補充的資本投資時，如果所依據的投資計劃高估了可用的投資品數量，那麼對整個國家的經濟而言，結果是不當投資（malinvestment）。啟動的建設需要比實際可用量更多的原料。據說，1857年英國的危機是英國修了太多的鐵路導致的。當時，那些鐵路無利可圖，而其他的必需品缺少資本。太多的流動資本被轉變成了固定資本。在這次危機中，消費品由於過剩而變得價格非常低廉。 個人可能過度擴張。某個人可以說：「我的個人財務狀況非常糟糕。我花了太多的錢擴張我的生意，修建我的新工廠。」投資過度的觀念是在這種情況下出現的，把適用於個人的概念移植到了國家。但對整個經濟體系來說，這種觀念並不適用，因為只有那些能投資的商品可以用於這一目的。貨幣可能投資於錯誤的計劃，導致開工了太多的項目，因此，有些項目完不了工，或者即使完工也只能虧本運營。 發生了什麼是顯而易見的。問題是，為什麼這種情況在短短几天內突然被發現，導致危機一夜之間到來。哪裡有信心和樂觀，哪裡就有蕭條和絕望。無疑，一夜之間到來的只是對這種情況的洞見，而不是真正的危機，危機已積累了相當一段時間。 因為過去在不同的國家，信用擴張並不一致，不同的國家信用擴張的程度各有不同。對外匯和信用的需求使得某些國家的貨幣枯竭。銀行家們陷入恐慌。某位政府官員宣稱：「或許我們將被迫限制信貸。」商人們陷入恐慌：「我們需要信貸，讓我們在還有可能的時候儘量貸款。」一夜之間，信貸需求增加，於是銀行不得不限制信貸。如果一家銀行開始限制信貸，那麼所有其他銀行不得不限制。一旦一個國家開始這樣做，那麼其他國家也不得不這樣做，於是限制信貸會擴散到全世界。 如果銀行不限制信貸，我們就能夠讓這樣的繁榮永遠持續嗎？事實是，在每一次繁榮的時期，商人們都曾經宣稱：「這一次不是暫時的繁榮——這一次是人類最終的偉大繁榮。危機永遠不會隨之而來。」但是，我們不可能讓繁榮永久持續，因為這種繁榮建立在紙上，建立在紙鈔和支票貨幣上。其基礎是，假定可用的商品比實際更多。如果銀行到最後一分鐘還不停下，信貸擴張就會進行得越來越快，直到通貨徹底崩潰，就如1923年的德國那樣。這種通貨膨脹運動必然終結，要麼終結於徹底的崩潰，要麼終結於參與的銀行自願的限制。 如果人們不是那麼樂觀，危機就不會那麼嚴重，因為人們會有所準備。導致繁榮崩潰的都是單獨的歷史事實。繁榮什麼時候終結的問題取決於偶然因素。但是，這不可避免。而且，危機來得越晚，就有越多的資本被浪費，後果就會越發嚴重。 我想談談通貨膨脹與信用擴張之間的關係。二者非常相似，實際上幾乎完全一樣。其區別在於，在信用擴張的情況下，所有新創造的貨幣增量首先進入了貸款市場，不用來消費，而是貸給商業。因此，信用擴張首先產生的後果是商業擴張。而所有其他的影響來自商業的這種刺激。在通貨膨脹的情況下，新增的貨幣首先進入了花錢的人手上——比如政府在武器或其他東西上的開支。因此，通貨膨脹的過程是不同的。二者本質上相同，但次序不同，而且這兩種繁榮的特點不同。不過，通貨膨脹中支出的貨幣或早或晚也會進入投資市場，就如信用擴張的貨幣最終也會進入消費市場一樣。 對信貸定性控制的觀念很流行。我們想對好東西、新增工廠和農業額外授信，但不對不好的人、不好的目的和無聊的東西授信。我們通過最後的分析可知，信貸擴張從哪裡開始無關緊要。如果新增的貨幣首先給了農民，農民的信貸需求就會下降；而如果沒有信貸擴張，他們本來能夠吸收的那部分就可以在別的地方創造出繁榮。繁榮不能定向控制。經濟是一個整體，沒有獨立的部分。